国债期货尾盘波动（国债期货怎么看盘）

利空的因素更“实锤”利多的因素需发酵

债市投资策略： 当前利多、利空债市的影响因素相较于7月更加明朗，但是利空的因素相对确定，且通过经济数据和政策选择直接影响债市，利多的因素虽然也有边际变化，但是更多是情绪层面的反应，若要产生实际利多影响或需要通过权益市场传导，因此短期看债市或延续震荡调整格局，投资者应保持谨慎。但是若10年期国债收益率上行至3.1％以上则重新审视基本面恢复速度、市场风险偏好的变化以及配置盘力量，再决定是否参与波段交易机会。

利空债市的因素更加“实锤”： （1）7月经济数据表现依然向好，三季度边际修复放缓并不显著；（2）高层对经济恢复形势表示肯定，货币政策宽松空间有限，下半年更好的货币条件可能就是市场价格围绕政策利率波动，不出现大幅收紧的情况。市场宽松预期不再；（3） 专项债发行再次提速，8-10月 *** 债券供给压力或持续，地方债发行期限显著拉长，挤压配置盘对其他利率长端品种的配置能力。

海外疫情跟踪：受检测人数下降影响，本周美国日度新增确诊病例数略有下行，但周内呈反弹上升态势，疫情形势依然严峻，日本疫情加速恶化，欧洲疫情继续反弹。 本周美国新增确诊病例数较上周有所下降，其中部分州出现小幅反弹，或与新一波大规模 *** 聚众 *** *** 活动有关；近期欧洲多地新冠感染病例继续反弹，其中德国、意大利、西班牙新增病例数明显上升，俄罗斯新增病例数继续稳定回落；日本疫情继续恶化，单日新增确诊病例刷新 历史 新高，首相强调当前不必进入紧急状态；印度疫情快速上升，非洲疫情增速有所缓和；拉美疫情继续恶化，巴西累计确诊病例数维持高位。 复工方面， 美国及海外多国实施针对性旅行限制，部分地区重新进入封锁状态，亚洲多国继续推行财政 *** 计划。

风险提示：美国疫情大幅改善，风险偏好再次回升。

正文

8月之一周，债市依然延续弱势调整格局。月初央行回收流动性，尽周五小幅开展公开市场操作，但DR001加权均价已回到2.0％以上，资金情绪指数明显走高。尽管中美摩擦加剧，但国内权益市场整体保持稳健，叠加货币政策执行报告确认未来宽松空间不大、 *** 债券发行放量等因素影响，债市依然承压，特别是30年期国债下半周成交明显放量，全周收益率上行6.5BP。此外，上周国开与国债走势继续分化，2-5年期国债收益率上行均超过10-17BP，或与流动性预期偏紧有关，而国开债相应品种基本保持稳定，7年期品种甚至小幅下行3BP，或与7月摊余成本法债基大量发行，对政金债配置需求增加有关。截至周五收盘，10年期国债活跃券200006较上周上行2.5BP至2.99％，10年期国开活跃券200210较上周上行3.5BP至3.51％。

一、利空的因素更“实锤”，利多的因素需发酵

7月以来债市进入了我们此前说的“宽幅震荡期”，7月头两周在“股债跷跷板”效应下，债市收益率大幅上行，但此后股市“普涨”行情有所减弱，摊余成本法债基大量发行、中美摩擦重新加剧，债市又出现回调。7月最后一周开始，重磅会议对下半年经济、政策方向定调，债市并未等到持续利多因素，又开始重回调整。短期来看，其实利多利空因素都有一些积极变化，但是偏利空的因素例如经济数据、政策态度、债券供给对于市场的影响更加直接，而偏利多的因素例如中美摩擦、海外疫情、摊余成本法债基更多需要通过风险偏好的传导来影响。因此，短期看债市依然偏空，调整或依然延续。

（一）近期利空债市的部分担忧逐步“实锤”

1、经济数据表现依然向好，三季度边际修复放缓并不显著

2、高层对经济恢复形势表示肯定，货币政策宽松空间有限

7月底至今政策密集表态，确认政策进入“落地见效”期，未来新增总量政策空间有限，注重结构调整和精准导向。疫情发生之后，国内货币、财政政策加速发力，进入“危机模式”，3-4月份货币大幅宽松带动市场利率显著下行低于政策利率70BP以上，但5月以来，伴随国内疫情得到较为有效的控制，海外逐步进入复产复工阶段，央行开始引导市场资金价格上行，6-7月份，DR007基本围绕政策利率波动，但是两会期间政策依然强调了“降准”工具的使用，使得市场对于货币政策宽松依然有一定预期。但此后陆家嘴论坛，央行基本确认了总量政策适度的收敛信号。7月30日，政治局会议明确政策重心从“抗疫战”转向“持久战”；8月7日央行二季度货币政策执行报告则强调政策从“逆周期调节”转向“跨周期设计和调节”，明确了政策调控逐步回归疫情之后的常态化阶段。考虑到当前政策对于短期经济修复的态度较为积极，下半年更好的货币条件可能就是市场价格围绕政策利率波动，不出现大幅收紧的情况。市场宽松预期不再，使得投资者对于债市更加谨慎。

3、 *** 债券供给压力再次来袭，长久期利率品种配置需求遭挤压

专项债发行再次提速，8-10 月 *** 债券供给压力或持续。 在7月15日，国常会要求加快专项债发行和使用，7月29日，财政部发布《关于加快地方 *** 专项债券发行使用有关工作》的通知提出，合理把握专项债券发行节奏，对近期下达及后续拟下达的新增专项债券，与抗疫特别国债、一般债券统筹把握发行节奏，妥善做好稳投资稳增长和维护债券市场稳定工作，确保专项债券有序稳妥发行，力争在10月底前发行完毕。此前，5月地方债发行量达到1.3万亿，净融资额达到1.16万亿，是导致债市大幅调整的重要原因之一。之后6月中旬特别国债开始发行，一般国债和地方 *** 债发行节奏放缓，6-7月地方债发行量均不到3000亿元，7月特别国债发行完毕，地方债剩余额度需在10月底之前发行完毕，则8-10月，每月新增地方债将发行6500亿元左右， *** 债券净融资额则再8500-10500亿元左右。尽管两会已经明确了今年 *** 债券供给总量，实际上地方债发行节奏市场已有预期，但是由于今年以来，地方债发行期限显著拉长，从而挤压了配置盘对其他利率长端品种的配置能力，因此在地方债实际发行的阶段，市场依然会承受供给压力从而产生波动。

（二）近期利多债券市场的因素并不直接，难以驱动市场

尽管债市面临一些利空因素冲击，但调整幅度相比7月初较为可控，市场仍有一些看似利多的因素存在，例如中美摩擦升级，海外疫情反复和摊余成本法债基带来的配置力量。

1、美国大选之前，中美摩擦或持续升级

中美摩擦加剧，未来受美国大选影响，不确定性进一步提升。7月中旬以来，中美摩擦不断升级，强制关闭大使馆，到打压中国企业，再到对部分人员实施限制和制裁，以及泛政治化的双边摩擦。由于当前特朗普支持率明显走低，一方面其对内呼吁推迟大选，另一方面则可能过对外强硬等方式将国内目光引致海外来挽 *** 意。由此可见，随着大选临近，两党竞争愈发激烈，打压中国或将成为特朗普主要选举手段，中美摩擦未来大概率将继续发酵。但是从市场表现看，自2018年5月中美“贸易摩擦升级”开始，市场对于中美双方不稳定格局的接受程度有所提高，如果市场“表态上”或“ *** 式”的动作，对市场影响或有限，如果美国真的采取实质性的措施使得中国经济、金融市场受到显著冲击，特别是对权益市场向好格局出现逆转，则可能对债市形成明显利好。目前看，中美摩擦尚不能支持债市转牛。

2、海外疫情二次爆发向欧洲漫延，秋冬季或仍有不确定

海外疫情二次爆发形式更加严峻，并对其经济复苏节奏产生影响。 6月下旬开始，美国新增确诊病例快速增长，尽管及其有所缓和，但整体形势依然严峻。值得注意的是，7月下旬开始，欧洲多国疫情出现反弹，西班牙单日新增病例突破8000人，接近疫情最严重的时期的额水平，此外，德国单日新增确诊病例连续3日突破1000例，法国单日新增突破2000例，意大利新增数据回升至550人以上。除欧洲外，日本疫情也加速恶化，单日新增确诊病例超过1600人，达到疫情爆发以来的更高纪录。印度、拉美疫情仍然持续扩散，印度确诊人数已经突破200万。

3、摊余成本法债基集中发行，支撑政金债配置力量

综上所述，对于债券市场投资者而言， 当前利多、利空债市的影响因素相较于 7 月更加明朗，但是利空的因素相对确定，且通过经济数据和政策选择直接影响债市，利多的因素虽然也有边际变化，但是更多是情绪层面的反应，若要产生实际利多影响或需要通过权益市场传导，因此短期看债市或延续震荡调整个旧，投资者应保持谨慎。但是若10 年期国债收益率上行至3.1％ 以上则重新审视基本面恢复速度、市场风险偏好的变化以及配置盘力量，再决定是否参与波段交易机会。

二、周度政策跟踪：宏观调控强调前期政策的落实

三、海外疫情跟踪：美国疫情形势依然严峻，欧洲、日本、拉美疫情继续反弹

（一）检测人数减少带动美国新增确诊病例小幅回落，疫情形势依然严峻

1、美国新增确诊人数小幅回落，周内现反弹迹象

本周美国新增确诊病例数较上周有所下降，但周内呈反弹上升态势 。截至8月8日，美国新冠肺炎病例累计确诊超过509万例。本周，美国每日新增确诊平均数从上周的6万下降至5.3万，较上周有所缓和，但美国周内新增确诊呈反弹上升态势，疫情形势依然严峻。

从检测比来看，仍未形成下行趋势，本周再度回升至8％ 以上。 7月底美国检测确诊比达到阶段性高点后有所回落，但本周后半周再度回升，周五再度回升至8.06％相对高位。就检测人数来看，本周美国每日新增检测人数有所下降，平均新增检测人数从上周的76万降至72万，单日更高检测人数也从85.5万降至76.2万，是造成单日确诊病例明显下降的主要原因。

具体看各州情况，本周东部8 州总体情况仍然稳定，西部和南部疫情整体情况继续改善，中部和南部部分州出现反弹。 本周西部的加利福尼亚州（CA）、犹他州（UT）、科罗拉多州（CO）和南部的亚利桑那州（AZ）、新墨西哥州（NM）、佛罗里达州（FL）、密西西比州（MS）疫情有所缓和，可见暂停复工和强制口罩令对控制疫情较为有效；南部个别州出现小幅反弹，如德克萨斯州（TX）、路易斯安那（LA）；中部疫情反弹较为明显，如南达科他州（SD）、北达科他州（ND）、明尼苏达州（MN）、印第安纳州（IN）、内布拉斯加州（NE）。疫情反弹或与弗洛伊德事件引发的新一波大规模 *** 聚众 *** *** 活动有关，此次 *** 活动覆盖城市共160个，近期部分地区形势失控，给疫情防控带来新的压力。

2、 欧洲疫情继续反弹，德国、意大利、西班牙新增病例呈上扬趋势

欧洲多地新冠感染病例继续反弹，其中德国、意大利、西班牙新增病例数明显上升，俄罗斯新增病例数继续稳定回落。 具体看各国情况，西班牙疫情进一步恶化，新增确诊病例继续上升，平均新增确诊人数突破5000，本周更高单日新增数突破8000，接近疫情最严重时期水平。此外，德国单日新增确诊病例连续3日突破1000例，法国单日新增突破2000例，意大利新增数据回升至550人以上。整体来看，近期欧元区主要国家疫情回升的情况较为明显，二次反弹风险进一步加大。欧洲疫情反弹或与解禁之后经济活动增加有关，加之夏季 旅游 旺季到来，进一步加剧疫情传播风险，受此影响欧洲各国开始纷纷出台措施加强入境限制 *** ，重新审视 旅游 业重启计划。另外，俄罗斯新增确诊病例依旧稳定，本周已经回落至5200人左右，英国疫情继续小幅反弹，单日更高新增确诊人数超过960例。

3、日本疫情加速恶化，首相强调当前不必进入紧急状态

4、印度、拉美疫情进一步扩散，非洲增速有所缓和

印度疫情快速上升，确诊人数突破200 万。 本周印度疫情继续恶化，截至8月8日，印度累计确诊病例突破208万例，成为继美国和巴西之后第三个确诊人数超过200万的国家。单日新增确诊在8月6日再创新高，达到6.2万例，连续10日新增人数维持在5万例以上。当前印度疫情仍不容乐观，由于疫情已经扩散到印度小城镇和农村地区，感染范围还在扩大，印度确诊人数可能要几个月后才会达到峰值。

非洲疫情累计突破100 万，增速有所缓和。 本周非洲地区疫情累计确诊病例达到102万例，增速有所缓和，平均日增确诊人数回落至1.3万例以下。其中，南非累计确诊人数占非洲确诊总数一半，新增确诊人数继续回落，连续6天新增低于9000例，埃及改善尤为明显，单日新增确诊人数降至200人以下，而摩洛哥疫情继续恶化，单日新增确诊人数连续4日超过1000例。目前，非洲大部分国家疫情仍在蔓延，不少国家出现聚集性病例。

拉美疫情继续恶化，巴西累计确诊病例数维持高位，智利、墨西哥新增确诊小幅下降，秘鲁、哥伦比亚新增确诊回升。 拉美疫情继续恶化，截至8月8日，南美累计确诊超过453万例，单日新增确诊病例连续4日超过7万。分国家来看，近期巴西疫情维持高位，累计确诊病例突破296万，单日新增连续4日超过5万，智利、墨西哥新增确诊小幅下降，智利本周单日新增平均数下降1千左右，墨西哥本周单日新增平均数从上周的6900降至6千以下。秘鲁新增确诊回升，或与 旅游 季节到来有关。哥伦比亚新增确诊小幅上升，或与部分城市重新开放有关。

总结而言，受检测人数下降影响，本周美国日度新增确诊病例数略有下行，但周内呈反弹上升态势，疫情形势依然严峻， 日本疫情加速恶化 ， 欧洲疫情继续反弹。 本周美国新增确诊病例数较上周有所下降，其中部分州出现小幅反弹，或与新一波大规模 *** 聚众 *** *** 活动有关；近期欧洲多地新冠感染病例继续反弹，其中德国、意大利、西班牙新增病例数明显上升，俄罗斯新增病例数继续稳定回落；日本疫情继续恶化，单日新增确诊病例刷新 历史 新高，首相强调当前不必进入紧急状态；印度疫情快速上升，非洲疫情增速有所缓和；拉美疫情继续恶化，巴西累计确诊病例数维持高位。

（二）海外多国实施针对性旅行限制，部分地区重新进入封锁状态，亚洲多国继续推行财政 *** 计划

1、美国撤销旅行禁令，针对不同地区疫情情况提出旅行警示

美国国务院撤销针对所有国家的旅行警示，采取针对特定国家和地区的旅行警示。 随着全球新冠疫情形势变化，部分国家和地区疫情得到有效控制，因此美国国务院于8月3日宣布，撤销针对所有国家的旅行警示，重新采取针对特定国家和地区的旅行警示。同时，美国疾控中心修改了 旅游 指引，13个国家和地区被列为“疫情风险极低”，包括老挝、毛里求斯、汶莱、中国澳门和中国台湾地区等，另有7个国家和地区被列为“疫情风险低”，包括泰国、新西兰等，其他绝大部分国家及地区仍被列为“疫情风险高”的区域，美国疾控中心建议美国国民避免不必要的出行。

2、多国重新实施针对性旅行限制，部分国家放缓复工进度并重新进入封锁状态

8 月初，海外多国新增确诊数继续反弹，多国重新实施旅行限制，部分受疫情影响较大的国家放缓了复工复产的步伐。欧洲方面，随着疫情反弹加剧，部分国家针对疫情较为严重的地区重新实施旅行限制，继续加强防疫措施。 德国联邦卫生部长施潘宣布，将从8月8日起强制要求所有从疫情高风险地区入境德国的人员进行病毒检测，并在出具检测阴性结果之前，需要接受隔离；8月7日，瑞士 *** 决定从8日起严控申根区以外国家人员入境；同日，奥地利外交部重新对西班牙发出旅行警告，并要求来自西班牙人员必须持有核酸检测阴性证明才能入境；8月10日起，芬兰 *** 决定重新实施对荷兰、比利时和安道尔的旅行限制；同时，英国也把比利时、安道尔和巴哈马从安全旅行名单中除名，入境者必须隔离14天。

亚洲方面，韩国、日本继续放松对华边境管制，部分受疫情影响较大地区重新实施封锁。 8月7日，韩国防疫部门宣布，将从8月10日起，解除对中国湖北省采取的限制入境及签证措施；此外，8月3日，中国香港特区 *** 宣布，延续目前已实施的限制社交距离措施，包括禁止在公共场所进行两人以上的聚集，所有公共场所强制戴口罩等；8月4日起，菲律宾 *** 将在首都马尼拉等地重新收紧防疫隔离措施，为期半个月。

3、亚洲部分国家进一步推行财政 *** 政策，欧洲地区放缓货币政策实施

财政政策方面， 8月7日，日本 *** 同意动用1.13万亿日元储备资金用于抗击新冠疫情；8月6日，印度向全国各地提供89亿印度卢比的财政援助，以应对新冠肺炎疫情；8月6日，马来西亚正在寻求国会批准将 *** 的法定债务上限从目前GDP的55％提高到60％，旨在应对新冠病毒的影响马来西亚还寻求设立新冠疫情基金，以支付总额450亿林吉特的 *** 和经济复苏计划。

货币政策方面， 欧洲7月份的紧急抗疫购债计划（PEPP）购买量从6月份的1200亿欧元降至略高于800亿欧元的水平，欧洲央行首席经济学家连恩表示，放缓购债仅表明欧洲央行对目前的进展感到满意，不急于购买债券以进一步缩小利差。同时，英国央行将每周进行的6次债券购买操作减少至3次，主要原因是英国经济复苏比5月份报告中所设想的更早、更快，但企业受新冠疫情影响可能面临高达2000亿英镑的现金流赤字，因此委员会未来可能会使用其他工具，包括资产购买和前瞻性指引。

四、利率债市场周度复盘：货币政策“适度”再确认，债市情绪持续承压

从上周行情来看， 资金面始终维持紧平衡，前几个交易日股市行情继续修复，叠加央行货币政策态度没有宽松增量，地方债发行放量，债市情绪显著承压，周五中美摩擦加剧，债市情绪有所修复，但进出口数据仍超预期，整体债市维持震荡偏弱势状态。

周一， 央行公开市场不进行逆回购操作，有1000亿元逆回购到期；早盘资金情绪指数在45，非银资金情绪指数在48，下午资金情绪指数为59，非银资金情绪指数为64，隔夜资金加权价格在1.6％，7D资金加权价格在2％。下午全市场资金情绪指数有所上行，隔夜利率基本维持，月初流动性总量水平较高，全天资金价格边际回落；国债期货收盘全线上涨，10年期主力合约涨0.22％，5年期主力合约涨0.23％，2年期主力合约涨0.04％。银行间主要利率债收益率下行，10年期国开活跃券200210收益率下行0.48bp报3.4725％，全天成交89笔；10年期国债活跃券200006收益率报3.04％，下行1bp，全天成交538笔。上午收益率上行，下午债市行情逆转，收益率再次下行，或与月初资金面边际放松有关，全天收益率波动较大，债市行情总体仍偏弱势。

周二， 央行公开市场不进行逆回购操作，有800亿元逆回购到期；早盘资金情绪指数在49，非银资金情绪指数在54，下午资金情绪指数为33，非银资金情绪指数为39，隔夜资金加权价格在1.9％，7D资金加权价格在2.11％。下午融出显著增多，资金情绪数据回落，但资金价格仍维持高位，资金价格月初从边际放松迅速回到紧平衡状态；国债期货收盘走势分化，10年期品种延续前一日强势走势，10年期主力合约涨0.15％，5年期主力合约跌0.09％，2年期主力合约跌0.03％；银行间主要利率债走势分化，10年期国开债活跃券200210最新成交价报3.4725％，上行0.51bp，全天成交504笔；10年期国债活跃券200006收益率下行0.5bp报2.94％，早间一度上行至2.96％，全天成交76笔；5年期国债活跃券200005最新收益率报2.67％，上行1.99bp，成交相对清淡；二季度货币政策执行报告再次确认货币政策的调整，市场一致预期下半年货币政策宽松空间不大，日内债市收益率波动较大，总体维持震荡态势。

周三， 央行公开市场不进行逆回购操作，有300亿元逆回购到期；早盘资金情绪指数在42，非银资金情绪指数在45，下午资金情绪指数为33，非银资金情绪指数为38，隔夜资金加权价格在1.9％，7D资金加权价格在2％。下午资金情绪明显回落，资金价格仍维持高位，资金面紧平衡持续维持；；国债期货在7月服务业PMI公布后一度冲高，10年期主力合约一度涨逾0.2％，午盘前震荡下跌，10年期主力合约是收跌0.14％，全日减仓2168手，成交7.17万，较前两日略有放大，5年期主力合约跌0.25％，2年期主力合约跌0.1％；银行间主要利率债收益率明显上行，其中短端品种上行幅度较大，10年期国债活跃券200006收益率上行1.76bp报2.9525％，全天成交151笔；10年期国开债活跃券200210最新收益率报3.485％，上行1.5bp，全天成交656笔。全天资金面紧平衡，短端调整幅度较大，长端收益率再次上行，债市情绪持续维持弱势。

周四， 央行公开市场不进行逆回购操作，有300亿元逆回购到期；早盘资金情绪指数在40，非银资金情绪指数在45，下午资金情绪指数为53，非银资金情绪指数为60，隔夜资金加权价格在1.67％，7D资金加权价格在2.01％。下午资金情绪指数仍维持高位，隔夜资金价格边际有所回落，但资金面紧平衡状态依旧维持；国债期货尾盘跌幅扩大，收盘全线下跌，10年期主力合约跌0.12％，5年期主力合约跌0.13％，2年期主力合约跌0.11％；10年期主力合约全日减仓2716手，成交6万，较前一日有所萎缩；银行间主要利率债收益率午后加速上行，10年期国开债活跃券200210收益率上行4.26bp报3.5275％，全天成交623笔；10年期国债活跃券200006收益率上行2bp报2.9775％，全天成交130笔。全天股市强势上行，债市情绪再次承压，收益率上行幅度较大。

周五， 央行公开市场进行100亿元7天期逆回购操作，有200亿元逆回购到期，央行公开市场本周共有2800亿元逆回购到期，净回笼2700亿元；早盘资金情绪指数在55，非银资金情绪指数在59，下午资金情绪指数为33，非银资金情绪指数为36，隔夜资金加权价格在2.05％，7D资金加权价格在2.2％，下午资金情绪指数显著回落，全天资金价格维持高位，临近中旬资金面边际收紧；国债期货收盘多数下跌，10年期主力合约跌0.09％，5年期主力合约跌0.02％，2年期主力合约涨0.01％。银行间主要利率债收益率小幅下行，10年期国开债活跃券200210最新成交价为3.51％，收益率下行1.49bp，全天成交467笔；10年期国债活跃券200006收益率上行0.5bp报2.9850％，全天成交116笔。中美摩擦加剧，避险情绪有所升温，全天股市表现弱势，债市收益率小幅下行，国债和国开现券表现小幅分化。

从收益率曲线形态变化来看，上周国债和国开期限利差表现有所分化。 上旬央行公开市场维持空窗，逆回购操作净回笼规模较大，资金始终维持紧平衡，隔夜和7D资金价格除个别交易日外始终维持相对高位，短端国债收益率相较于7月底边际有所回落，国开短端收益率相较于7月末有所上行，长端收益率受股市情绪继续修复影响，叠加货币政策执行报告确认政策宽松空间不大、 *** 债券放量发行等因素，收益率震荡上行，周五中美摩擦加剧、债市情绪有所修复，但总体来看长端收益率再次调整，故国开和国债期限利差均有所扩张，国债收益率曲线陡峭化更加明显； 从期限利差的绝对水平来看， 国债利差在75BP附近，国开期限利差仍在80BP以上，国债和国开5Y-1Y利差继续扩张，国债5Y-1Y已经上行至60BP以上。

（一）资金面：本周公开市场净回笼，资金面维持紧平衡

（二）一级发行：国债、地方债净融资大幅上行，国开净融资小幅上行，非国开净融资大幅下行

（三）基准变动：国债、国开债期限利差增大

具体内容详见华创证券研究所8月9日发布的报告《 利空的因素更“实锤”，利多的因素需发酵 ——利率周报 20200809 》

本文源自华创债券论坛

国债期货“327事件”的来龙去脉？

327是一个国债的产品，兑付办法是票面利率8%加保值贴息。由于保值贴息的不确定性，决定了该产品在期货市场上有一定的投机价值，成为了当年最为热门的炒作素材，而由此引发的327案，，民间则将2月23日称为中国证券史上最黑暗的一天。（解释：327是国债代号，并不是案发当日，出事的那天是95年的2.23）

事件发展经过

1995年时，国家宏观调控提出三年内大幅降低通货膨胀率的措施，到94年底、95年初的时段，通胀率已经被控下调了2.5%左右。众所周知的是，在91~94中国通胀率一直居高不下的这三年里，保值贴息率一直在7~8%的水平上。根据这些数据，时任万国证券总经理，有中国证券教父之称的管金生的预测，327国债的保值贴息率不可能上调，即使不下降，也应维持在8%的水平。按照这一计算，327国债将以132元的价格兑付。因此当市价在147~148元波动的时候，万国证券联合辽宁国发集团，成为了市场空头主力。

而另外一边，当时的中国经济开发有限公司，隶属于财政部，有理由认为，它当时已经知道财政部将上调保值贴息率。因此，中经开成为了多头主力。

1995年2月23日，财政部发布公告称，327国债将按148.50元兑付，空头判断彻底错误。当日，中经开率领多方借利好大肆买入，将价格推到了151.98元。随后辽国发的高岭、高原兄弟在形势对空头及其不利的情况下由空翻多，将其50万口做空单迅速平仓，反手买入50万口做多，327国债在1分钟内涨了2元。这对于万国证券意味着一个沉重打击——60亿人民币的巨额亏损。管金生为了维护自身利益，在收盘前八分钟时，做出避免巨额亏损的疯狂举措：大举透支卖出国债期货，做空国债。下午四点二十二，在手头并没有足够保证金的前提下，空方突然发难，先以50万口把价位从151.30元轰到150元，然后把价位打到148元，最后一个730万口的巨大卖单把价位打到147.40元。而这笔730万口卖单面值1460亿元。当日开盘的多方全部爆仓，并且由于时间仓促，多方根本没有来得及有所反应，使得这次激烈的多空绞杀终于以万国证券盈利而告终。而另一方面，以中经开为代表的多头，则出现了约40亿元的巨额亏损。

2月23日晚上十点，上交所在经过紧急会议后宣布：23日16时22分13秒之后的所有交易是异常的无效的，经过此调整当日国债成交额为5400亿元，当日327品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格151.30元。这也就是说当日收盘前8分钟内多头的所有卖单无效，327产品兑付价由会员协议确定。上交所的这一决定，使万国证券的尾盘操作收获瞬间化为泡影。万国亏损56亿人民币，濒临破产。

2月24日，上交所发出《关于加强国债期货交易监管工作的紧急通知》，就国债期货交易的监管问题作出六项规定，，即1、从2月24日起，对国债期货交易实行涨跌停板制度，2、严格加强更高持仓合约限额的管理工作，3、切实建立客户持仓限额的规定，4、严禁会员公司之间相互借用仓位，5、对持仓限额使用结构实行控制；6、严格国债期货资金使用管理。同时，为了维持市场稳定，开办了协议平仓专场。

国债期货价格影响因素有哪些？

;      1、金融市场的变化

      金融市场的变化(如通货膨胀和其他投资工具预期年化预期收益率)也会通过国债现券价格影响到期货价格。通货膨胀通过影响市场预期年化利率来影响国债价格(市场预期年化利率=实际预期年化利率+通货膨胀率)。由于持有国债只能获得固定预期年化预期收益，通货膨胀会侵蚀这部分预期年化预期收益，不利于持有国债。一般情况下，如果发生通货膨胀，投资者会卖出国债，使国债市场需求减少，国债价格下降。因此，通货膨胀与国债价格的关系应是反向关系。其他投资工具指股票、房地产等，当其预期年化预期收益率上升时，国债持有者会抛出其所持国债将资金转移，此时投入国债市场的资金减少，国债价格下降；当其他投资工具的预期年化预期收益率下降时，投入国债市场的资金将增多.对国债的需求增加，国债的价格上升。

2、货币政策

      当货币供应不足时.预期年化利率上升；货币供应过剩时，预期年化利率下跌。因此，货币供给量通过预期年化利率对国债现货和期货价格产生了影响。中央银行通常以三种政策工具控制货币发行量。

3、

      国债期货

的市场环境和市场氛围

      与股票市场相类似，国债市场管理者每一项措施都会引起投资者对市场“利多”、“利空”的反映，从而引起国债价格的变动，例如1994年中国 *** 发出公告严格禁止国债期货交易中的卖空行为、并要求卖空考限期补仓，在这条消息的 *** 下，国债价格上扬。同时，如果国债交易中投机操纵氛围较重，也会造成国债价格的较 *** 动。

4、财政政策

      在市场经济中，各国 *** 为了弥补“市场缺陷”，实现国民经济运行目标，除了上文的货币政策外，还会经常使用财政政策。一般而言， *** 财政开支状况及其政策对国债价格也会产生影响。当 *** 财政入不敷出时，增加发行国债，使之供给增加而价格下降；财政收入有盈余时，可能回购或提前兑付国债，使之需求增加而价格上升。这种对现券价格的影响也会影响到期货价格。

5、投资意识及心理因素

      随着居民个人金融投资意识越强，对国债需求越多，国债价格高；居民个人投资意识越弱，对国债需求亦越弱，则国债价格低。心理因素和行为因素有时也会对投资者行为产生重大影响，从而引起国债价格变化。所谓心理因素，是指交易者对市场的信心，即市场情绪。如对某种国债现券看好时，即使无任何利好因素，人们也会做多头，引起价格上涨；当对某种国债现券看谈时.即使无任何利空因素，人们也会做空头，引起价格下跌。所谓行为因素，是指交易者在市场上的交易行为。如有的交易者一次投入大量资金，持仓量过大，一旦价格出现不利的变化，又不愿认赔平仓，造成巨大损失；有些交易者相互转移持仓，联手操作造成大户操纵市场的局面。

6、短期预期年化利率与长期预期年化利率关系

      一般情况下，短期债券的预期年化预期收益率波动比长期债券预期年化预期收益率具有更大的波动性。理论解释为，长期债券的预期年化预期收益率是短期债券预期年化预期收益率与其内含相应期限预期年化预期收益率的平均值，平均值不会比构成平均值的因素波动大。但我国债券市场走势显示，不同期限债券品种的预期年化预期收益率波动幅度均较大，这与我国预期年化利率市场不健全有关。

参与国债期货交易有什么注意事项

时隔十八年，国债期货再度回归中国期货市 时隔十八年，国债期货再度回归中国期货市场。但是对于普通投资者而言，国债期货更像一个全新的概念，那么有一些误区，投资者应该注意。 误区一：认为国债期货交易时间与现货市场一致 我国国债期货与现货市场的交易时间并非完全一致。国债期货的交易时间为：交易日的9：15~11：30（之一节）和13：00~15：15（第二节），最后交易日的9：15~11：30。然而一般来说，我国交易所债券市场的交易时间为9:30~11:30，13:00~15:00；银行间债券市场交易时间为9:00~12:00，13:30~16:30。 误区二：认为国债期货的当日结算价就是收盘价 国债期货的当日结算价是指合约最后一小时成交价格按照成交量加权的平均价，计算结果保留至小数点后三位。 国债期货的收盘价是指合约当日的最后一笔成交价格。 误区三：认为国债期货的最后交易日在月末 从我国国情上看，由于我国资金市场在季末容易出现异常波动，为了避开每季度下旬这一时期，保证国债期货交割的安全和顺畅，国债期货的最后交易日定于合约到期月份的第二个星期五。 误区四：认为国债期货类似于股指期货采用现金交割 国债期货采用实物交割的方式进行交割，当合约到期进行实物交割时，可用于交割的债券包括一系列符合条件的国债品种，其票面利率、到期时间等各不相同。可交割国债和名义标准券之间的价格通过一个转换比例进行换算，这个比例就是通常所说的转换因子，类似于商品期货交割时的升贴水概念。 误区五：认为国债期货保证金低，更加适合散户参与 表面上看，与股指期货相比，国债期货交易的门槛并不高，不过投资者需要满足适当性制度的要求。通俗地说，投资者要想参与国债期货交易，不仅要有50万元开户门槛，还必须通过相关的资格测试，也就是需要具备一定的专业知识。此外，由于国债期货价格波动远小于股指期货，国债期货的主要功能在于提供一种风险管理工具，因此对于通常进行趋势投资的散户来说，国债期货并不特别合适。 误区六：认为国债期货开仓后无需每日盯盘 在股票市场上，投资者在购买股票后，一般情况下不需要时刻盯着盘面，甚至可以长期持有。但是，投资者在参与国债期货交易时，需要有足够时间盯盘。 由于国债期货采取保证金交易制度，保证金比例较低，既放大了盈利也放大了亏损，一旦行情不利，投资者面临的风险相当大。

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