2017国债期货年报（最新期国债）

国债期货在宏观经济领域中作用尽显

国债期货作为一种标准化的场内利率衍生产品，市场透明度较高、交易成本较低，其高效的风险管理功能已经得到国际金融市场的充分实践和认可。我国国债期货自2013年9月6日上市以来，整体市场运行平稳，对我国债券市场发展和维护金融市场稳定都起到了积极的作用。

另外，值得一提的是，在推动利率市场化进程中，在管理层将解决企业“融资难、融资贵”问题作为当前 *** 主要工作的背景下，国债期货在宏观经济领域的作用也正在逐渐凸显。

从萌芽、产生与发展来看，期货市场根源于实体经济又服务于实体经济，与实体经济紧密相连。随着经济金融全球化，以国债期货为代表的利率衍生品已经成为各实体经济基础性的风险管理工具。本文将以国债期货为代表的金融期货在宏观经济领域的作用进行简单阐述。

之一，以国债期货为代表的金融期货的功能发挥主要在于降低交易成本，促进价格发现和优化风险配置，企业或银行使用以国债期货为代表的金融期货则可以直接或间接促进实体经济发展。对于企业而言，若能有效对冲因利率、汇率、商品和股价波动导致的企业现金流波动风险，能有效降低企业财务困境成本和破产风险，能缓解因风险厌恶产生的投资不足、资本储备增加等问题，在一定程度上提高企业价值。银行等金融机构对国债期货等金融衍生品工具的使用能减少资产与负债之间期限的不匹配，加强内部现金流和资金状况的联动，进而有助于增加对生产部门的信贷投放。这意味着国债期货等金融期货将在促进实体经济发展中发挥中介作用。

第二，作为众多资产价格的基石，利率“牵一发而动全身”。尤其是自2016年底债券市场连续走熊、利率大幅上升以来，企业“融资难、融资贵”问题进一步凸显。事实上，受二级市场波动加大等影响，近年来债券市场一级发行“取消潮”时有发生，尤其在2016年、2017年的市场大幅调整中，一级市场发行明显缩量甚至出现“阶段性零发行”的情况。那么，国债期货在解决企业“融资难，融资贵”问题的作用便显现出来。一方面，债券融资作为直接融资的一个重要渠道，在金融服务实体经济的环节扮演了重要的角色。国债期货的风险管理功能，能够增强金融机构买入、持有债券的意愿，让投资者更加关注信用主体自身的资质，让优秀的企业能够获得相对更为低廉的融资成本，从而增强了服务实体经济的能力。另一方面，国债期货的价格发现功能，是对国内无风险利率的市场化定价。作为市场利率的锚，基础利率价格信号及时、透明，将有利于发行人合理安排融资计划，有利于投资人给出更合理的报价水平。整体看，在2016—2017年的“债熊”行情中，金融机构利用国债期货流动性好、成交快速的特点，之一时间在国债期货市场上卖空保值，有效对冲了现券市场的下跌风险。

第三，以国债期货为代表的金融期货，能对社会总投资和社会总储蓄产生影响，进而可以改变宏观经济的均衡关系。一方面，有利于促进资本形成，以此增加社会总投资，从而倾向于提高国民生产总值，加快经济增长速度。另一方面，会减少人们对货币流动性的需求，相对扩大货币的供应量，这可以部分满足社会总投资增加所需要的货币供应。因此，即使货币政策、财政政策以及其他有关经济政策保持不变，国民生产总值的增长仍有保证。此外，以国债期货为代表的金融期货对利率水平也会产生一定的影响，具体影响程度则依赖于其所产生的投资扩张和货币扩张的相对水平。整体看，以国债期货为代表的金融期货对宏观经济均衡有着深刻的影响。

第四，国债期货上市以来，在促进国债顺利发行、及时反映市场信息、提升国债市场流动性、增强国债现货市场的透明度和定价效率、提高国债收益率曲线编制的准确度等方面发挥积极的作用。健全作为金融产品定价基准的国债收益率曲线，为金融市场提供定价基准和参考以及宏观调控的价格手段具有重要的意义。国债期货可以通过国债收益率曲线及时反映市场资金面、供求关系、政策面以及宏观经济基本面的情况，随时对宏观经济进行定性分析。

第五，国债期货在推进利率市场化进程中发挥着重要作用。国债期货的推出加强了市场之间的联动，可以有效推进利率市场化进程。目前我国债券市场可以分为银行间市场和交易所市场，在国债期货未推出之前，两大市场存在着较为严重的市场分割现象。国债期货的推出则是一种重要的催化剂，使得银行间和交易所两个市场实现融通，促使市场信息能够较快地在两个市场中传递，减少了信息不对称现象，缩小了同一债券在两个市场中的定价差，从而提高整个债券现货市场的流动性，促进国债市场作为基准利率载体功能的实现，推进利率市场化。

综合来看，与商品期货市场直接面向厂商、贸易商等产业客户不同，以国债期货为代表的金融期货市场是通过服务资本市场进而服务实体经济的，即通过提升资本市场的运行效率和透明度、增强资本市场的安全性等方面来达到服务实体经济的目的。未来随着国债期货产品体系进一步丰富以及商业银行、保险公司等金融机构进入国债期货市场，利率风险管理业务和风险监管制度都将在现有市场基础上得到长足的发展和进步。国内债券市场收益率曲线在期限结构和利差结构等定价方面的有效性也将进一步提高，利率市场化进程也将得到进一步深化，市场利率对实体经济的影响和反馈机制也将更加有效，未来以国债期货为代表的金融期货的宏观经济作用将更加凸显。

十年期国债下跌意味着什么

国债的价格和收益率是反向关系，而国债期货的价格和国债现券的价格是正相关的。因此，国债期货下跌可以理解为对应着国债收益率的上升。而中国的国债期货对应标的是5年和10年期的国债，其下跌意味着长期（5年期和10年期）利率的上升。

其次，国债作为国家发行的债券，被认为是无风险的，国债利率也就对应着无风险利率，是整个利率体系的定价基准，国债收益率的上升对应着利率整体的上升。那么，对经济而言，就意味着融资成本的整体抬升。

一般而言，长期利率由经济基本面（或者说投资回报率）决定。通常国债收益率的攀升对应着经济基本面的好转。2017年以来，经济数据向好是个事实，这是国债收益率上升背后的动力。

当然，国债期货同时还是金融衍生品，其价格除了基本面因素，还要受到资金供求，市场情绪等因素的影响。具体到近期的下跌，由于基本面预期已经基本被消化，主要受到对后期监管政策的不确定，海外货币政策可能进一步收紧并导致国内跟随，以及市场情绪脆弱等因素的影响。

拓展资料:

10年期国债收益率升值的基本影响是社会融资利率会上升，反之亦然。东西卖不出去的时候，需要降价促销。同样，当购买债券的人少了，发行人只能折价出售债券。比如100元面值现在卖98元，相当于收益率，增加2%也就是收益率债券的增加在中，各类债券中，美国10年期国债信用评级更高，被认为是无风险利率( *** 有权力通过增税印钱来还债)。

在收益率，当有人可以购买国债之前需要提高国债时，其他债券(金融债券和公司债券)必须提高利率才能出售。这样一来，社会上所有的借贷利率都会随之上升(贷方的心理活动：借钱给你只付3%的利息，所以我还不如买3.7%的国债)。因此，收益率10年期国债是社会融资利率的基准。收益率10年期国债的上涨意味着资金收紧银根，而下跌意味着当国债的收益率升值时，资金国债投资者就更少了。

短期内有两种情况：

1。其他资产市场状况良好，资金被拿走(如股市暴涨)；

2.流通中的货币总量减少了，无论哪个市场都没有货币。但不管怎样，市场上流通的货币总量最终可能会变小。因为美国国债的主要投资者是商业银行。银行的国债越多，它就能从央行获得越多的贷款。当国债的收益率上升时，商业银行获得资金的成本上升，贷款的资金更少，这将导致一系列的 *** 现象。随着抵押贷款利率、企业贷款利率的提高和资金配置的减少，居民和企业都不愿意投资更多的债务，最终导致任何市场上的资金都减少

.美国在2007年2月15日发行了到期日为2017年2月15日的国债，面值为10万美元，票面利率为4.5%。

中长期国债期货采用价格报价法。

本题中，10年期国债期货的合约面值为100000美元，合约面值的1%为1个点，即1个点代表1000美元；报价以点和多少1/32点的方式进行，1/32点代表31．25美元。

10年期国债期货2009年6月合约交割价为125-160，表明该合约价值为：1000×125+31．25×16=125500(美元)，

买方必须付出125500×0．9105+100000× 4．5%×4/12=115767．75(美元)。

国债期货下单限制是多少，国债期货更大下单数量是多少

2017年4月5日起，沪深300、上证50和中证500股指期货各合约限价指令每次更大下单数量调整为20手，市价指令每次更大下单数量调整为10手;5年期和10年期国债期货各合约限价指令每次更大下单数量调整为50手，市价指令每次更大下单数量调整为30手。合约交易指令每次最小下单数量为1手，市价指令每次更大下单数量为30手，限价指令每次更大下单手数为50手。

国债期货品种逐渐完善 国债收益率曲线也随之完善

国债收益率曲线是金融产品的定价基准，反映资金面、政策面和经济基本面的情况，更是衡量国债市场乃至债券市场成熟度的主要标志，对国债发行、风险管理、引导投资等具有重大意义。党的十八届三中全会首次将“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”放到了一个前所未有的新高度，其重要性不言而喻。从国外成熟市场来看，国债收益率曲线是国债市场利率水平的“风向标”，蕴含着丰富的市场信息，体现了国债市场的长短期供求关系，并为 *** 制定和实施货币政策提供重要的参考依据。但是当前，我国国债的发行数量不够充足，交易所市场和银行间市场是分割的，流动性也不强，所以很难形成有效反映市场供求关系的国债收益率曲线。随着国债期货的上市，上述情况明显改观。

国债期货是一种标准化的场内利率衍生产品。自5年与10年期国债期货于2013年9月6日相继在中国金融期货交易所上市以来，国债期货市场运行平稳，在促进国债顺利发行、提升国债市场流动性、增强国债现货市场的透明度和定价效率、提高国债收益率曲线编制的准确度方面发挥着积极的作用，对于健全国债收益率曲线、更好地反映市场供求关系、为金融市场提供定价基准和参考以及宏观调控的价格手段具有重要的意义。

首先，尽管我国国债市场经过了近几十年的快速发展，但与发达相比，仍然处于初级阶段。国债收益率曲线的数据来源于银行间债券市场国债双边报价、商业银行柜台国债市场双边报价、银行间债券市场结算价、交易所债券市场国债收盘价，其报价连续性较差。另外，国债流动性有待提高，国债市场分割并行，参与主体结构不合理，期限结构分布不均，发行机制市场化不足。这些问题导致我国国债市场效率不高，国债收益率曲线不能发挥应有的作用。但是从我国国债期货上市近五年来的运行经验来看，对应的5年和10年期国债现券报价、成交更加活跃，充分反映了各类投资者对利率走势的看法，促进了定价效率的改善和交易成本的下降，提升了国债收益率曲线的精度。一方面，国债期货揭示了债券远期价格，较好地反映了债券市场供求关系，从而为债券发行定价提供重要参考，降低国债发行风险与成本。国债期货的推出促使原有的一个市场拓展为基础市场和衍生品市场两个市场，整个市场体系的厚度、内涵都在扩大，国债期货合约的推出可以丰富现货市场信息的含量，提高现货市场对信息的反应速度，减小信息对现货市场的冲击波动。另一方面，国债期货能促进债券市场形成合理的预期价格水平。国债期货的发展改变了债券市场盈利的单向模式，投资者可通过期货、现货和回购之间的套利活动，纠正现货市场不合理的定价，促进国债市场形成合理预期价格水平和市场化的国债收益率曲线。

其次，国债期货是横跨交易所市场和银行间市场的衍生品，国债期、现货之间套利交易机会以及实物交割需求等的增加，有助于消除同一券种在两个债券市场上的定价差异。此外，国债期货的推出是一个重要的催化剂，使得银行间和交易所两个市场实现融通，促进国债在交易所和银行间市场的双向流动，促使市场信息能够较快地在两个市场中传递，减少了信息不对称现象，缩小了同一债券在两个市场中的定价差，从而提高整个债券现货市场流动性。整体看，国债期货的推出使得我国国债市场运行效率大大提升，以年成交量/年末规模测算的国债年换手率由2014年的0.7上升到2017年底的1，与美国国债市场的年换手率之比由1/10提高到1/6，特别是更便宜可交割国债市场流动性的提升尤为明显，可进一步扩大现货市场的交易规模，夯实国债收益率曲线编制的市场基础。同时，国债期货价格是市场对中长期利率走势预期的反映，与5年期利率互换走势高度相关。国债期现货基差与回购市场利率之间的关联性也较高，可对现货市场价格进行再发现、再定价、再校正，能够有效地助力市场上关键期限的国债品种定价，提高现货市场定价效率，是国债发行市场化的重要组成部分，从而进一步提升国债收益率曲线反映市场供求关系的有效性。国债市场作为基准利率载体功能的实现，可以进一步推进利率市场化。

最后，5年与10年期国债期货的上市，极大程度上熨平了利率波动，保证了收益率体系的相对稳定，其对应的5年与10年两个关键期限的国债收益率曲线更加扁平化，使得国债收益率曲线更加贴近市场。但是，从收益率曲线构建来看，“一点不成线、二点成直线，三点成曲线”，目前仅有5年、10年两个点还无法实现对整条收益率曲线的完整刻画。未来中金所进一步上市2年期、30年期国债期货将有效增强短期、超长期国债的定价效率，实现对短端和超长端收益率曲线的精确刻画，将形成覆盖短、中、长以及超长期的国债期货产品体系，有助于构建起一条市场公认、期限完整的基准收益率曲线，进一步提升国债收益率曲线反映市场供求关系的有效性，响应管理层关于推进“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”的号召。

此外，国债的更大持有主体银行、保险机构迄今仍缺席国债期货市场，一定程度上造成国债期货波动率偏小，低迷行情持续。这对提升国债期、现货市场流动性和利率市场化以及完善反映市场供求关系的国债收益率曲线都会产生不小的影响。未来随着银行、保险等国债更大持有主体进入国债期货市场，国债期现货市场流动性进一步提升，将进一步夯实国债收益率曲线的市场基础，充分反映市场供求关系。

国债持有有什麽优缺点！

国债市场，是国债发行和流通市场的统称，是买卖国债的场所。中央银行通过在二级市场上买卖国债（直接买卖，国债回购、反回购交易）来进行公开市场操作，借此存吐基础货币，调节货币供应量和利率，实现财政政策和货币政策的有机结合。

中文名

国债市场

解 释

国债交易的场所或系统

国债

一种财政收入形式

证券市场

是有价证券交易的场所

▪ 国债流通市场▪ 国债发行市场

国债市场是指国债交易的场所或系统，是证券市场的重要组成部分。

国债是一种财政收入形式，国债券是一种有价证券。证券市场是有价证券交易的场所， *** 通过证券市场发行和偿还国债，意味着国债进入了交易过程。而在证券市场中进行的国债交易即为国债市场。毫无疑义，国债市场是证券市场的构成部分，同时又对证券市场具有一定的制约作用。

2简介编辑

自1981年我国恢复发行国债以来，一直在不断摸索和改革国债的发行方式。1991年，我国首次进行了以承购包销方式发行国债的试验，并获得成功。这标志着我国国债一级市场机制开始形成。1993年，在承购包销方式的基础上，我国推出了国债一级自营商制度，19家信誉良好、资金实力雄的金融机构获准成为首批国债一级自营商。1994年，我国进行国债无纸化发行的尝试，借助上海证券交易所的交易与结算 *** 系统，通过国债一级自营商承购包销的方式成功地发行了半年期和一年期的国债。1995年，在无纸化发行取得成功的基础上，引进招标发行方式，以记账形式，由国债一级自营商采取基数包销、余额招标的方式成功地发行了一年期国债。1996年，我国国债市场的发展迈上了一个新的台阶，国债市场的发展以全面走向市场化为基本特色，“发行市场化、品种多样化、券面无纸化、交易电脑化”的目标基本得到实现。同时，国债的二级市场也有了长足的发展。形成点面结合的格局，以证券交易所为点，以大量的柜台交易和场外 *** 交易为面。国债现货市场和回购市场的交易价格也日益活跃，成为反映货币市场资金供求状况的重要标尺。

3构成编辑

国债市场按照国债交易的层次或阶段可分为两个部分：一是国

国债市场计划表

债发行市场；二是国债流通市场。国债发行市场指国债发行场所，又称国债一级市场或初级市场，是国债交易的初始环节。一般是 *** 与证券承销机构如银行、金融机构和证券经纪人之间的交易，通常由证券承销机构一次全部买下发行的国债。国债流通市场又称国债二级市场，是国债交易的第二阶段。一般是国债承销机构与认购者之间的交易，也包括国债持有者与 *** 或国债认购者之间的交易。它又分证券交易所交易和场外交易两类。证券交易所交易指在指定的交易所营业厅从事的交易，不在交易所营业厅从事的交易即为场外交易。

国债发行市场

我国自1981年恢复发行国债之初，主要采取行政摊派方式，由财政部门直接向认购人(主要是企业和居民个人)出售国债，带有半摊派的性质。中国真正意义上的国债发行市场始于1991年。该年4月，财政部之一次组织了国债承销团，有70多家国债中介机构参加了国债承销。1993年建立了一级自营商制度，当时有19家金融机构参加，承销了1993年第三期记账式国债。

所谓一级自营商，是指具备一定的条件并由财政部认定的银行、证券公司和其他非银行金融机构，它们可以直接向财政部承销和投标竞销国债，并通过开展分销、零售业务

国债市场年报

，促进国债发行，维护国债发行市场顺畅运转。1994年，在以前改革的基础上，国债发行着重于品种多样化，推出了半年和一年期短期国债和不上市的储蓄国债。1996年开始采取招标发行方式，通过竞价确定国债价格，市场化程度大为提高。例如：对贴现国债采取价格招标，对附息国债采取收益率招标，对已确定利率和发行条件的无记名国债采取划款期招标。同时，推出了3个月、6个月、1年、3年、7年和10年等7个不同期限的国债品种，其中3个月、7年和10年国债是新品种，3个月国债是目前最短期国债，7年和10年则是目前最长期国债，又是附息国债，在国债品种与期限结构上开始同国际接轨。

我国国债发行市场经过几年的发展已基本形成。其基本结构是：以差额招标方式向国债一级承销商出售可上市国债；以承销方式向承销商，如商业银行和财政部门所属国债经营机构，销售不上市的储蓄国债(凭证式国债)；以定向招募方式向社会保障机构和保险公司出售定向国债。这种发行市场结构，是一种多种发行方式配搭使用，适应我国当前实际的一种发行市场结构。

国债流通市场

我国从1981年恢复发行国债到1988年的7年期间，还没有国债二级市场。债券在一定期限终止了持券人的购买力，使持券人感到不方便。因此，解决居民手中债券的变现问题，就成为当务之急。1985年曾经搞过一个贴现办法，但是实行起来效果并不好，因而建立国债流通市场是既方便居民，又防止购买力膨胀的重要途径。

我国从1988年开始，首先允许7个城市随后又批准了54个城市进行国库券流通 *** 的试点工作。允许1985年和1986年的国库券上市，试点地区的财政部门和银行部门设立了证券公司参与流通 *** 工作。试点主要是在证券中介机构进行，因而中国国债流通市场始于场外交易。1991年又进一步扩大了国债流通市场的开放范围，允许全国400个地区市一级以上的城市进行国债流通 *** 。同时，国债承销的成功，证券机构迅速增加，这些都促进了场外市场交易活跃起来。时至1993年，场外交易量累计达450亿元，大于当时的场内交易量。但是，由于场外交易的先天弱点：管理不规范，信誉差，拖欠现象严重，容易出现清算与交割危机；场外市场统一性差，地区牌价差价大，买卖差价大；不少场外市场有行无，流动性差，等等。这些因素导致场外市场交易不断萎缩，至 1996年场外市场交易量的比重已不足10%。与此同时，场内交易市场虽然起步较晚，但由于自身优势却获得稳步发展。目前场内交易主要集中在四家场所：上海证券交易所、深圳证券交易所、武汉国债交易中心(1992建立，专营国债 *** )、全国证券交易自动报价中心。由于这些场所的管理相对规范，信誉良好，市场统一性强，因而保证了场内交易量的稳州增长，至1996年已占整个国债交易总量的 90 %以上。当前中国国债流通市场的结构已形成以场内交易为主、以证券经营网点的场外交易为辅的基本格局，基本上符合中国当前的实际。

我国自1991年兴起国债回购市场。所谓国债回购，是指国债持

国债市场走势曲线图

有人在卖出一笔国债的同时，与买方签订协议，承诺在约定期限后以约定购回同笔国债的交额动。如果交易程序相反，则称国债逆回购。国债回购是在国债交易形式下的一种融券兼融资活动，具有金融衍生工具的性质。国债回购为国债持有者、投资者提供融资，是投资者获得短期资金的主要渠道，也为公开市场操作提供工具。因而国债回购业务对国债市场的发展有重要的推动作用。但国债回购市场的不规范，也会产生负作用。如买空卖空现象严重，回购业务无实际债券作保证，回购资金来源混乱以及资金使用不当等，都会冲击金融秩序。我国1995年曾对国债回购市场进行整顿，整顿后国债回购市场逐步走向正轨。为了有序地发展国债市场，首先，要巩固和发展交易所内的回购市场；其次，要建立规范的场内回购市场，建立统一托管清算体系，杜绝买空卖空，打击市场分割；最后，中央银行加大公开市场操作力度，使国债回购成为公开市场操作的有效工具。

我国于1992年10月还曾一度推出国翩货市场。所谓期货交易是相对现货交易而言，其特点是买卖双方债券所有权的 *** 和货款的交割时间分割开来，双方签订交易合同后不是立即付款和交付债券，只是到了约定的交割时间才进行买方付款，卖方交付债券。期货合同有四个要素：约定的时间、约定的价格、约定的国债品种、约定的交易数量，其约定办品种即为期货交易的标的国债。国债期货是国债现货市场发展到一定阶段的产物，它具有独特的功能：

一是显示和引导国债价格或国债行市。国债期货市场是买卖双方经过公开竞价，使国债价格不断随供需状况而变化，并在市场上传递。由于期货市场是众多买者与卖者的意愿，是最有代表性的价格，对当前与未来的价格走势都有指导作用。

二是套期保值。国债投资者可以在期货市场和现货市场上同时就某一品种国债做数量相同、买卖相反的操作，以求期货市场与现货市场的盈亏相补或相抵，从而实现保值。

三是投机获利。国债期货投资者还可以在期货市场上的不同债种之间投机获利，也可以在现货市场和期货市场之间投机获利，为投资者提供更多的对冲机会。我国于1992年推出国债期货伊始，投资者反应冷淡。随着证券市场的发展以及人们金融意识的增强，上海证券交易所也于1993年10月正式推出规范式的国债期货合同。从此国债期货日益为广大投资者认同，成交量日益扩大，从日成交量不到亿元发展到日成交量超千亿元。但是，由于我国发展国债期货市场的条件还不成熟，又加上法规建设滞后，于1994年下半年至1995年上半年之间曾发生多起严重违规事件，在监管部门采取提高保证金比率、实行涨停板制度、规定更高持仓量等措施后，仍难以走上正轨，于是国务院于1995年5月宣告国债期货的试点暂停。

4调节编辑

国债市场的调节功能较弱

主要问题是我国短期国债缺乏，持有者结构不合理，场外市场发展滞后，直接制约了国债交易的活跃程度，使国债市场的流动性严重不足，中央银行公开市场操作的频率和辐射面受到了很大的影响。

之一，我国在已经发行的国债中，大部分以中期国债为主，如1999年以来，财政部在全国银行间发行债券总额中，中期国债占95.7%，国债的平均偿还期限为6.6年，短期国债仅占4.3%。而西方发达国家短期(一年以下)国债一般占全部国债的40%～ 50%。而短期国债市场是一个主要用于公开市场业务操作的市场，是中央银行表达货币政策意图的场所。在这里，国债流通品种局限于能满足公开市场业务需要的短期品种。因此，短期国债市场的缺乏，使中央银行公开市场操作无法发挥应有的调控功能。

第二，国债的持有者结构不合理。国债在不同的投资者手里发挥的功能是不同的。如果个人持有者所持国债比例较大，国债流动性就较差，二级市场交易就不活跃。国债市场主要发挥筹资的功能，如果机构投资者持有国债所占比例较大，则国债的流动性就强，二级市场的交易就活跃，国债市场的调节功能就强。

从20世纪90年代西方发达国家国债市场持有者结构来看，个人对国债的持有份额基本上保持在 10%左右，而商业银行、共同基金管理机构、社会保障基金管理机构和商业保险公司及其他金融机构等机构投资者则成为国债的主要持有者。1996年底，在国债持有结构中金融机构持有的比例，美国为50%，英国为80%，德国为60%。这样的格局不仅便利了国债的发行，而且市场流动性较强，因为在国债市场上尤其是短期国债市场上，最适宜于中央银行进行公开市场操作的应当是机构投资者，只有机构投资者才会出于流动性管理的需要而频繁地进行国债交易。为中央银行公开市场操作提供足够的证券来源。

我国自20世纪80年代以来，国债的发行对象主要是个人、企业、机关事业团体等。从1993年开始，国债的持有者就开始集中在个人、金融机构及社会保障基金等部门。其中个人是国债的主要持有者。从1992年到1998年的有关统计数据上看，个人国债持有量占国债发行量的比例从未低于50%，有些年份高达70%以上，新发行国债的40%左右也都被个人投资者认购了。近年来，银行间债券市场发行的大量国债和政策性金融债，大部分被商业银行持有，商业银行持有债券的比重虽然逐渐增大，但也仅占到银行全部资产的10%左右。这种以个人投资者为主体的国债持有者结构，一方面增加了国债的筹资成本，另一方面使可流通国债数量严重不足。因为个人投资者一般都属于期满兑付型，而且个人进行国债交易很不方便，成本高，降低了国债的流动性，严重阻碍了国债市场调节功能的发挥，使公开市场操作缺乏足够的载体。

第三，国债场外市场发展滞后，严重制约着公开市场业务的进行。这是因为中央银行开展公开市场业务操作时，吞吐国债的数量相当大，仅通过交易所集中竞价、撮合成交难以满足宏观调控的需要，而场外交易为其提供了重要场所。发达国家国债绝大部分在场外交易。如规模居世界之一的美国国债市场，其二级市场交易量的99%是在场外交易的。规模居世界第二的日本国债市场，1994年，其场外市场交易额占国内交易的99%。国债市场规模居世界第三的德国，近几年来，其场外市场的成交额占全部成交额的85%—91%。而我国国债二级交易市场基本限于证券交易所中，其中上海证券交易所在国债二级市场交易中居主导地位，占上市流通量的90%以上。这种状况显然无法满足中央银行公开市场操作的需要。还有，加入WTO后外国资本尤其是外国“游资”进入国债市场，必然伴随着相应的金融风险。如果公开市场业务不发达，中央银行则难以通过公开市场对国债的买卖来平抑这种风险。

第四，国债二级市场的流动性严重不足，大部分国债成为机构持有者的优质“不动产”，限制了市场基准利率的形成和中央银行公开市场业务的操作。衡量流动性一般有三项指标：一是换手率的高低，二是大额交易是否会影响市场价格水平，三是市场交易量的大小。我国国债市场总体流动性不足，尤其是换手率不高，大额成交量对市场价格的影响较大，现货交割量小。国债流动性不足必然会使国债二级市场上形成的市场利率无法及时、灵敏、准确地反映资金市场的供求状况，中央银行公开市场操作和规避利率风险的功能也必然受到严重限制。

由于目前我国短期国债发行品种较少，国债市场缺乏国债期货和国债期权交易，由于银行间债券市场交易不活跃，又不能进入交易所债券市场进行国债交易，使国债二级市场流动性较弱，从而削弱了机构投资者在国债市场上利用短期国债调度资金、利用国债期货、国债期权对冲利率风险的功能。

5功能编辑

国债市场一般具有两个方面的功能：

国债市场改革座谈会

一是实现国债的发行和偿还

如前所述，国家可以采取固定收益出售方式和公募拍卖方式在国债市场的交易中完成发行和偿还国债的任务。

二是调节社会资金的运行

在国债市场中，国债承销机构和国债认购者以及国债持有者与证券经纪人从事的直接交易。国债持有者和国债认购者从事的间接交易，都是社会资金的再分配过程，最终使资金需要者和国债需要者得到满足，使社会资金的配置趋向合理。若 *** 直接参与国债交易活动，以一定的价格售出或收回国债，就可以发挥诱导资金流向和活跃证券交易市场的作用。

6影响编辑

国债市场功能不全影响了利率市场化进程

从20世纪80年代初至今，我国国债市场在筹集资金，支持国家重点大型基础建设项目，改善经济结构，保持适度的经济发展速度等方面发挥了巨大的作用，特别是1997年以后，国债已成为我国实施积极财政政策，治理经济衰退的重要支撑手段。但是，国债市场在调节功能、价格发现功能和利率风险规避功能方面相当滞后，将严重影响我国利率市场化的进程。

国债市场的价格发现功能不全

目前我国国债发行利率和二级市场上国债流通收益率均未完全实现市场化，完整的国债收益率曲线还没有形成，国债市场的价格发现功能由于下列原因受到了严重限制。

之一，目前我国国债发行市场不完善，市场化程度不高，影响了市场基准利率的形成。(1)1997年6月，人民银行下令所有商业银行退出交易所市场，并组建了银行间债券券市场，市场参与者主要为商业银行、保险公司及中央银行。从1998年在银行间债券市场上发行债券以来，主要竞标人基本集中于商业银行，尤其是国有四大商业银行，而且这种招标的标位幅度狭窄，投标者投标的空间有限，其招标的范围受到了很大的限制，必然使国债发行利率的市场化程度大打折扣。(2)债券没有做到均衡、滚动发行，发行计划的发布不够及时和详细。这些都违背市场化原则，是一种不完全的垄断市场，必然会出现垄断价格，不利于市场发行价格的发现。国债发行市场上形成的利率还不能准确地反映市场资金的供求状况和人们对未来利率走势的预期，阻碍了市场基准利率的形成。(3)国债发行市场缺乏超长期固定利率国债的市场运作，使国债收益率曲线难以形成。我国财政近两年来发行了许多浮息国债，如2000年财政部发行7年以上国债几乎全是浮息国债，全年共发行7期计1692亿元，占可流通国债总额的67%。浮息国债利率存续期间(Duration)很短，类似于短期国债，但其流动性很差，大量发行不利于国债流通市场的发展，特别是浮息国债利率紧紧盯住一年期银行存款利率作固定利差的“浮动”的做法和10年期以上固定利息国债的缺乏，完整的国债收益率曲线难以形成，市场对新债的定价存在着明显争议，国债利率还做不到成为其他有价证券的定价依据与基准。

第二，国债流通市场的分割，阻碍了统一的国债市场利率的形成。目前国内存在证券交易所债券市场和银行间债券市场相互割裂的局面，这种分割状态使得各个债券市场之间、债券市场和资本市场之间的利率缺乏内在的联系，导致同一个国债品种形成的利率水平存在较大差别，缺乏统一的资金供求信息，难以形成真实反映市场资金供求状况的统一市场基准利率。从总体上来看，交易所国债市场的平均收益率比银行间债券市场利率要高。如2000年上交所债券市场回购月加权平均利率水平比银行间债券市场回购利率高出1.3个百分点左右，从全年平均水平看，银行间短期债券平均收益率在2.45%左右，长期附息债券平均收益率在2.82%左右的水平，上交所债券市场债券年平均收益率在3%以上。在这种情况下，中央银行很难从相互割裂的各个市场中找到有效的反映整个市场资金供求状况的市场基准利率，来为中央银行利率的调整乃至公开市场操作提供参考，如果从其中一个割裂的分市场着手进行调控，则不但达不到宏观总量的调控目标，甚至会发生反作用。这种相互分割的国债市场不可能成为观察整个市场利率走势的窗口。 第三，国债虽为“金边债券”，但利率偏高，不能真实地反映资金市场的供求状况和债券市场的风险程度。如3年期和5年期储蓄存款的挂牌利率分别是2.7%和2.88%。扣除20%的利息所得税后，实际收益率分别为2.16%和2.304%，而3年期和5年期凭证式国债的利率分别是2.89%和3.14%，比储蓄存款实际收益率分别高出0.73和0.836个百分点。如果国债利率高于同期限的储蓄存款利率，在国债利率市场化、储蓄存款利率受到管制的情况下，说明投资者预期未来利率是上升的。如果国债利率是非市场化的，那么过高的国债利率显然不能反映市场资金的供求状况，不能代表市场基准利率，这也是造成国债二级市场流动性差的原因之一。

7措施编辑

完善国债市场功能促进利率市场化

从利率市场化角度来看，我国国债市场还无法产生市场基准利率，公开市场操作也无法发挥市场化利率体制下应有的作用，利用国债及国债衍生产品规避利率风险的功能更是缺乏，国债市场的调节功能、价格发现功能、规避利率风险的功能还有待进一步完善。

完善国债市场的价格发现功能

之一，完善国债市场的价格发现功能，尽快彻底实现国债发行市场和流通市场的利率市场化，建立一条完整可靠的国债收益率曲线，为金融市场和中央银行提供一个具有连续性的市场基准利率。

在发行市场上，应主要采用招标方式，引入竞争机制，通过定期、均衡、滚动地发行短期、中期和长期国债，可以确立并不断强化国债利率作为市场基准利率的地位，促使基准化的国债利率尽可能地贴近市场利率，体现市场利率，从而起到引导市场利率的作用。逐步把定息国债的初始期限延长到7年、10年、20年乃至30年，最终形成一条完整、可靠和较为准确的国债收益率曲线，为其他债务工具利率的变动和中央银行利率的调整提供一个可靠的参考指标，这无疑对市场化利率体制的确立具有积极的推动作用。

充分发挥国债承销机构和公开市场操作“一级交易商”的做市商(Market Maker)作用，提高国债现货市场的流动性。通过市场参与者的交流，在各个市场进行对冲套利活动，创造拉平整个市场利率水平的市场条件。借鉴国际经验，将银行间债券市场逐渐发展为国债场外(OTC)市场，交易所债券市场发展为国债场内市场，最终形成统一开放的国债发行市场和高流动性的国债流通市场。

建立统一开放的国债市场。统一是指在统一的国债托管、清算系统的基础上，无论投资者在哪个国债市场上交易，最终是在同一系统内交割。参照国际通行做法，统一银行间债券市场和交易所债券市场，上市交易的国债均在中央国债登记结算有限责任公司进行统一托管清算和结算，交易所不再进行国债的托管。开放是指所有投资者均可自由出入银行间债券市场和交易所债券市场买卖国债，由于有更低成本的限制，个人投资者和小额投资者可通过 *** 人或购买国债投资基金的方式参与交易。

调整国债期限结构和持有者结构

第二，调整国债期限结构和持有者结构，增强国债市场的流动性，提高国债市场的调节功能。今后应增加1年期以下如3个月、6个月、9个月等短期国债的发行，逐步形成长、中、短期限结构合理的国债结构。戴园晨先生认为，我国对国债发行实行年度规模审批制度，这也是导致1年期以下短期国债严重缺乏的原因之一。建议按公开市场操作需要量由全国人大常委会审查确定一个短期国库券余额的上限，由财政部对滚动发行加以调控，不再逐年或逐笔报告。

今后应使国债持有者结构从个人为主向机构投资者为主转变，为中央银行公开市场操作提供充分的载体。国债持有者结构向机构投资者倾斜，必然造成相当一部分个人投资者买不到国债，而个人投资者的积极参与对于国债市场的发展又是极为重要的。解决这一矛盾的关键在于大力发展国债投资基金，通过国债投资基金，使不能直接投资于国债的小额个人资产得以间接投资于国债，同时个人投资者也可通过银行、保险等形式间接参与国债市场，为国债市场的发展提供稳定的资金来源。

丰富国债品种

第三，丰富国债品种，在适当时候恢复国债期货交易，逐步引入衍生品种，增强国债市场规避利率风险的功能。 总之，从利率市场化角度来看，由于国债市场的价格发现功能、市场调节功能和规避利率风险的功能不完善，阻碍了利率市场化的进程，应当尽快发展和完善国债市场的功能，加快利率市场化进程，这也是我国加入WTO后面临的紧迫问题。

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